近年来，受惠于政府补贴政策，中国LCD(液晶显示屏)面板厂商大举扩充产能，并以价格优势积极抢占市场，成为全球LCD主要供应商。然而，在技术更先进的OLED(有机发光半导体)面板领域，以LG(乐金，NYSE：LPL)和三星电子(005930.KS)为首的韩国面板厂商仍占据绝对的主导地位。

苏州天禄光科技股份有限公司(以下简称“苏州天禄”)正是国内LCD面板制造产业链上的一员，该公司主营的导光板产品是LCD面板背光模组中的关键组件。2月4日，深交所创业板官网显示，苏州天禄符合发行条件、上市条件和信息披露要求，首发上会获通过。

然而，在第四轮问询函和首发上会审核中，上市委反复对苏州天禄的成长性、发展前景和市场竞争情况进行问询，要求该公司说明导光板产品被取代的风险及对持续经营能力的影响。

时代商学院查阅相关资料发现，苏州天禄主营产品结构单一，对前五大客户的销售收入占比较高，而部分下游背光模组客户自身也具有导光板的生产能力。同时，苏州天禄研发投入不足，在新兴技术OLED、mini LED等领域尚未布局。报告期内，苏州天禄的主营产品增速放缓甚至出现下滑，如2019年，灯具类导光板的销售收入同比减少47.35%，液晶电视导光板同比减少33.38%，未来该公司可能存在整体业绩增长停滞甚至大幅下滑的风险。

一、营收结构单一，业绩增速大幅滑落

苏州天禄成立于2010年11月，主营产品导光板的营收占比在98%以上，产品结构较为单一。由于对导光板的需求尺寸不同，产品下游包括台式显示器、笔记本、液晶电视、平板电脑应用领域，但苏州天禄未涉足小尺寸的手机导光板领域。

招股书显示，2017年至2020年前三季度(以下简称“报告期”)，苏州天禄的营业收入分别为4.02亿元、6.1亿元、6.38亿元和4.93亿元，净利润分别为2180.66万元、4483.69万元、8277.29万元和7654.16万元。不难发现，2018年和2019年，苏州天禄的营收同比增速分别为51.74%和4.59%，营收增速减少近47个百分点，出现大幅滑落。

从细分产品领域看，2019年，苏州天禄来自台式显示器、笔记本电脑、灯具、液晶电视、平板电脑领域的导光板收入占比分别为66.44%、20.72%、7.75%、2.62%、2.12%，台式显示器、笔记本电脑和灯具导光板占据营收前三。

2019年，苏州天禄台式显示器、笔记本电脑导光板虽维持增长，但其他产品业绩却大幅“变脸”。如灯具类导光板2019年的销售收入较2018年减少4368.55万元，降幅达47.35%;液晶电视导光板2019年较2018年同比减少33.38%。

此外，苏州天禄的下游企业为背光显示模组厂商，但由于导光板光学结构设计会影响背光显示模组的均匀度和辉度，从而决定液晶显示面板的画面质量，因此，规模较大的背光显示模组厂商均能自主研发导光板并实现量产。

报告期内，苏州天禄对前五大客户的销售收入占营业收入的比重分别为80.48%、74.68%、78.42%和74.18%，占比较高。而部分下游背光模组客户，如中强光电(5371.TW)、瑞仪光电(6176.TW)、翰博高新(833994.OC)等自身也具有导光板的生产能力。

在时代商学院看来，目前，国内LCD面板产能充足，导光板产品已进入充分竞争阶段，受LCD产品整体需求增长滞缓、本土导光板企业产能不断提升以及产品结构较为单一和OLED新技术冲击影响，未来苏州天禄可能存在业绩增长停滞甚至大幅下滑的风险。

二、研发费用率不及同行，产品被替代风险高企

显示产品更新换代速度快，除LCD显示技术外，市场上正在研发和不断规模化应用的显示技术还有OLED、AMOLED、mini LED、micro LED、QD-OLED等，随着各项技术的发展成熟，LCD显示技术将受到技术创新的冲击。然而，苏州天禄的研发投入占比却较同行落后。

从研发投入看，报告期内，苏州天禄研发费用率分别为3.17%、3.19%、3.36%和3.09%，同期6家可比公司【激智科技(300566.SZ)、聚飞光电(300303.SZ)、三利谱(002876.SZ)、茂林光电(4935.TW)、颖台科技(6775.TW)、翰博高新】研发费用均值分别为5.02%、4.51%、4.48%和4.16%，相比之下，苏州天禄研发费用率明显偏低。

另外，从发明专利的数量看，苏州天禄的发明专利也较少。招股书显示，苏州天禄现有发明专利仅2项，时代商学院查阅同行公司的年报以及官网发现，截至2020年上半年，激智科技发明专利为56项;翰博高新发明专利为9项;茂林光电的台湾发明专利为91项。

针对研发投入偏低的相关问题，时代商学院向苏州天禄发函询问，该公司回复称，一方面，公司正处于成长期，在资金较为有限的情况下需要兼顾技术研发和生产经营的平衡，研发投入相对有限。另一方面，公司生产导光板，产品种类较为单一，因此研发费用率低于同行。

再者，针对OLED市场渗透率不断增强的冲击，时代商学院同样向苏州天禄发函询问。该公司回复称，当前OLED因存在中大尺寸显示器件的成本问题、寿命和色彩平衡问题以及功耗问题，主要应用于小尺寸的高端手机等移动终端产品。而LCD在大尺寸显示器、高分辨率显示器等市场占据绝对主流地位，现阶段OLED相关技术不会对公司营业收入和持续盈利能力产生重大影响。

时代商学院认为，OLED面板具有超薄、可卷曲、高画质、低能耗等特性优势，而其使用寿命有限等瓶颈在手机行业技术迭代较快、消费者换机频率较高的背景下不易体现，因此正逐步取代LCD面板成为智能手机等小尺寸终端市场主流。未来随5G技术、智能穿戴产品的推广普及有望迎来快速增长。

另外，在中大尺寸显示面板方面，OLED笔记本电脑、OLED平板电脑、OLED电视等产品未占据主导地位，主要原因在于OLED面板的供应不足。目前，前三大厂商三星电子、LG、京东方(000725.SZ)占据了全球OLED面板95%的市场份额。

随着越来越多的供应链企业宣布投资建设OLED面板产线，OLED面板的产能将进一步释放。以苏州天禄的同行可比公司翰博高新为例，该公司已着手布局OLED显示面板行业。在进入新三板精选层时，该公司募集资金5.78亿元，其中2.9亿元就用于“有机发光半导体(OLED)制造装置零部件膜剥离、精密再生及热喷涂(二期)项目”。另外，2019年翰博高新已开发出6.5寸车载Mini LED产品。

综上所述，随着OLED显示市场不断吞噬LCD市场份额，LCD市场规模将进一步收缩，未来该产品存在被替代风险。而苏州天禄主营产品结构单一，且研发技术投入不足，在新兴技术OLED、AMOLED、mini LED、micro LED、QD-OLED等领域布局空缺，其市场规模和未来发展前景有待商榷。(郑少娜)

关键词： 营收 苏州天禄 业绩